译者序

起手式：用巴菲特的注意力给马克斯背书#

序不是从周期开始的，是从”谁在读谁”开始的。刘建位的第一个问题是：中国投资人都读巴菲特致股东的信，那巴菲特读谁的信？答案是霍华德·马克斯给橡树资本客户写的投资备忘录。这个开场把一位中国读者相对陌生的作者，接到了一个中国读者极熟的坐标上。

接着是马克斯的履历数字：1946年出生，比巴菲特小16岁；1978年开始投资高收益债（即垃圾债券），是第一批垃圾债券的专业机构投资者；十年之后组建不良债权投资基金，序中称这是大型金融机构首次进入不良债权投资领域；后来创立橡树资本，管理资产规模超过1200亿美元，其中71%是债务投资，不良债权投资管理规模全球第一。

刘建位随即指出两人业务上的暗合：巴菲特的固定收益投资规模超过1000亿美元，其中对垃圾债券情有独钟，多次大规模投资并在致股东的信中长篇论述。两位大师领域各有偏重，但长期业绩都很好——伯克希尔·哈撒韦过去50多年平均投资业绩19%，橡树资本过去22年平均投资业绩也是19%。

成书来历：一句催稿变成两本书#

序里保留了一段有价值的出版史。巴菲特建议马克斯把备忘录整理成书，并许诺写推荐语；马克斯下大功夫做出《投资最重要的事》，巴菲特收到书稿后如约推荐，评语是「这是一本难得一见的好书」（译者序，开篇部分）。《周期》是第二本，同样脱胎于二十多年的备忘录，但只讲周期，并加入了新的思考。此书也获多位投资大师推荐，其中包括巴菲特的老搭档、人称”长着两条腿的活书架”的查理·芒格；2018年出版后很快登上《华尔街日报》和《纽约时报》畅销书排行榜。

译者自陈资历：他为《投资最重要的事》写过序，又有缘翻译《周期》，三个月内反复读了这本书十几遍。

定位：为什么敢叫”投资周期第一书”#

刘建位的论证很直白：人生成功三大要素是天时、地利、人和，天时第一；投资成功三大要素是选时、选股、配置，选时第一；选时最重要的是周期，而讲周期最好的就是这本书。他补了一层”第一层浅思维 / 第二层深思维”的对照——大部分投资人只到市场周期的第一层，这本书带你进第二层：看懂过去的规律、看清现在的位置、看透未来的趋势。

更实质的理由是方法论上的。技术分析派讲周期只看市场价格数据，宏观分析派主要看宏观经济和货币数据，两者都是”从数据到数据、从模型到模型”。这本书开辟第三条道路：从经济和企业基本面讲长周期的基本趋势，从心理面讲短周期为何经常大幅偏离基本趋势，基本面、心理面、市场面三面合一、互为因果。译者也提醒了阅读难点：书中内容一环扣一环、一层套一层，第一次读不太容易把握——这正是他要给出主线的动机。

主线一：认识周期三大规律（第1~3章）#

第一大规律，不走直线必走曲线。任何事件都不是直线而是起伏曲线，大涨之后必有大跌。关键不在波动本身，而在因果：上涨过程积蓄着下跌的能量，下跌过程积蓄着上涨的能量。

第二大规律，不会相同只会相似。涨跌的方向会重复历史相似的模式，涨跌的幅度不会。原因是随机性。推论很锋利：大方向可以预测，具体涨跌幅度无法预测。

第三大规律，少走中间多走极端。市场围绕基本趋势线上下波动，走到极端后向中心点回归，但回归后不会停留，而是冲向另一个相反的极端——不是走到极端，就是走向极端。刘建位用潮汐补了一层：海水潮起潮落幅度有限且相当规律，偶遇台风则巨浪滔天，幅度与持续时间都难以预测；大牛市大熊市就是股市里的台风。

主线二：分析周期三类九种（第4~12章）#

译者把书中9种周期归成三类，并给出归类的逻辑：大自然的周期相当规律，而人参与的经济、企业、投资活动的周期非常不规律，容易走极端——因为人性如此。所以要研究周期先研究人，研究人先研究人性，人性的表现就是心理和情绪。

基本面周期：经济周期、政府调节逆周期、企业盈利周期。经济周期取决于GDP周期，影响因素一是参加生产的总人口，二是生产效率；政府靠货币政策和财政政策熨平波动，但政府官员同样无法准确预测经济周期；企业盈利波动幅度是GDP波动幅度的两三倍甚至更大，主因是经营杠杆（固定成本占比）和财务杠杆（负债融资占比），而两个杠杆的水平取决于企业经理人的决策。

心理周期：心理钟摆与风险态度周期。译者称这是书中最重要也最精彩的内容，并指出作者为了实用把心理与情绪合并处理。钟摆的比喻他直接摘录了原文（此处按版权惯例不转录）：要点是钟摆待在弧线中心点的时间极短，大部分时间不是摆向极端就是摆离极端，而摆向极端这个运动本身，为后来的反转提供了能量。市场的摆动被列成一串对子：兴奋↔沮丧、贪婪↔恐惧、乐观↔悲观、风险容忍↔风险规避、信任↔怀疑、急于购买↔恐慌卖出。刘建位认为这与巴菲特”在别人贪婪时恐惧，在别人恐惧时贪婪”是绝配——因为投资人的对手就是市场，“别人”就是市场。风险那一面同样周期性大起大落：作者先厘清风险的正确定义是损失的可能性，而非学术上的波动性，并澄清”高风险才有高收益”是流传很广的错误说法；从损失可能性看，低风险才能获得高收益。作者还指出投资人常把收益和风险看成一个点，而不是一个可能性区间。

市场周期：信贷、不良债权、房地产、股市。这里有一处译者自己的体例处理——他说明信贷、不良债权、房地产严格讲不都是”市场周期”，但”为了方便起见”统一归入市场周期。信贷周期被他称作本书一大亮点：企业借短投长、不断滚动融资，而经济好时再差的企业都能借到钱，经济不好时再好的企业也借不到；作者用”窗口”从大开到猛然关闭作比，变化极快。译者接了两处中国语境：读懂信贷周期才能真正明白全球金融危机（次贷危机本质是信贷周期走极端），也才能明白为什么中国如此强调”去杠杆”；他还认可中国投资人把信贷周期归为”资金面”的说法。不良债权即破产企业的违约贷款和债券，中国银行业称不良资产——“如果垃圾债还称得上’垃圾’，那么不良债权连’垃圾’都称不上”，人人避之正是其巨大机会的根本原因。房地产周期三大特点：一是实物，从设想到交付长达几年，对烂尾楼投资影响尤大；二是开发商只见树木不见森林，导致”一窝蜂”，要么过热要么过冷；三是盲信房价总会上涨，而书中用阿姆斯特丹绅士运河区350年房价才上涨1倍的事例反驳。股市周期三个特点：集所有其他周期于一身，基本面加心理面决定市场面、市场面反过来影响前两者；价格会大偏离价值，机会与风险同源；牛熊各有三阶段，从少数人看到基本面好转到所有人看到，用巴菲特的话是”最先做的是聪明人，最后做的是傻瓜”。译者认为书里讲得最精彩的是最后那波疯狂上涨的机制：坚持不追涨的人看着周围人赚钱，痛苦到投降，加入买方——像拔河比赛卖方集体倒戈，于是市场只有买没有卖，涨到没人卖时反而涨不动，一有风吹草动就反转。所以常有人说”我一买市场就跌”，因为你是最后投降的那批。作者另一个比喻是泡沫像气球，充气慢、泄气快；当”只赚不赔的神奇投资产品”非常流行时，就是大泡沫的严重警告。

主线三：应对周期三步操作（第13~16章）#

译者把它归成中国人熟悉的三个字：有识、有胆、有备——并特意指出顺序是先有识后有胆，有胆有识还不够，还要有备。

有识，是搞清现在到了周期的什么位置。作者的方法是”给市场量体温”，用关键指标衡量估值水平和情绪冷热；难点在于情绪极易传染，大牛市里众人皆醉我独醒非常困难。

有胆，就是在别人贪婪时恐惧、在别人恐惧时贪婪；从风险角度讲是别人越不谨慎，自己越要谨慎。道理简单，执行极难——大熊市里几人敢进场，大牛市里几人敢离场，所以成功者总是少数。

有备，是为三种出错做准备：一是你自己的错误（是人就会出错）；二是市场之外的意外事件（序中列举风暴、洪水、地震、海啸、日本核泄露、英国脱欧、中美贸易战）；三是市场本身的错误——市场保持错误的时间，比你能保持不爆仓的时间还长，你分析对了、做对了，却可能死在黎明前的漫长黑夜里，因为弹药和粮食耗光了。由此引出全序最重的一句：投资最大的秘诀就是活下来，「不是胜者为王，而是剩者为王」（译者序，第三部分）。巴菲特的表述是不要那种99%会成功却有1%会爆仓的可能性。长期成功的关键是组合布局平衡，作者提出三对因素要保持适当平衡：周期定位与资产选择（选时与选股）、激进与保守（进攻与防守）、技巧与运气——译者比作左右手、左右腿、左右脑，缺一不可，但真正的平衡是”在适当的时候偏向正确的一边”。

收尾：周期永远在#

结尾译者反用了”人定胜天”：投资人容易过分自信，以为一定能战胜市场；作者写这本书是想帮人战胜市场，却在最后承认应对周期有局限性——人不是神，能力有局限；而且有时人算不如天算。成为完美投资人的关键在于认识自己的局限。再往前一层：投资人研究周期追求成功，却没想到成功本身也有周期，失败是成功之母，成功也是失败之母。最后回到起点——这本书只有一句话：周期永远在。投资失败往往因为觉得”这次不一样”，后来发现这次还一样。序以马克·吐温那句”历史不会重演细节，过程却会重复相似”收束。

序末是致谢（汇添富基金的张晖、李文、雷继明、娄焱、童彬，以及妻子徐晓杰、女儿刘林菲——女儿的催促是他三个月完成翻译的原因之一）与自谦：个人能力有限，翻译时间紧张，错漏之处请指正。落款刘建位，2019年1月15日于上海。

关于译笔与体例：这篇序交代了什么、没交代什么#

需要如实说明：这篇序并没有系统交代术语的翻译取舍，没有列译名对照，也没有讨论具体译法上的两难。它交代的是三件事——本书的来历、译者对本书的定位（“投资周期第一书”）、以及一套供中国读者使用的阅读脚手架。

真正属于译者主动加工的地方有几处，读时值得与原书结构分开看：其一，把9种周期归成”基本面/心理/市场”三类，并明说信贷、不良债权、房地产是”为了方便起见”被他统一归到市场周期——这是译者的归类，不必等同于作者的章节划分。其二，把作者的应对方法压缩成”有识、有胆、有备”这组中文成语式表达。其三，几处中国语境的对接（信贷周期≈资金面、“去杠杆”、不良资产的中国叫法）。这些是导读者的功劳，也是导读者的滤镜。

存疑：序中介绍芒格推荐语的一段，文本作「其中一位是……查理·芒格。《周期》这本书，告诉我们如何从历史事件中学习经验教训，从而更好地把握未来。”」——句末有一个孤零零的下引号而句首无对应的上引号。据文意，后半句应是芒格推荐语的原文，引号的起始位置在此版文本中缺失。此处按文意理解为芒格所言，但引语的确切边界待核对纸质版。