第17章 周期的未来
TL;DR：马克斯用整本书的最后一章回答一个问题——周期会不会消失？他的答案是不会。他把「这次不一样」的宣言当成史料，摆出 1928—1929 年、1996 年、2003—2007 年三次样本，每一次都由最有身份的人说出，每一次都紧接着一场大跌。理由只有一条：周期不是物理规律，是人做决策的产物，而人有情绪。他还用自己 1968 年至今的几堂「周期课」证明，看懂市场过头与否是可以学会的。结论就是本章开头那句——人容易走极端的倾向永远不会终止，因此极端最终必须得到修正。
详读
一个反复出现的论调
马克斯说，回顾整个投资生涯，他一路都在听专家学者宣布「这种周期或者那种周期再也不会重复发生了」。理由每次都换一套新的：经济富有活力、金融不断创新、企业管理进步、央行行长和财政部部长无所不知。他为这个主题在 1996 年 11 月写了一份投资备忘录《这次会有不同吗》，本章大量取材于它。
1996 年的样本：67 个月与 51 位经济学家
备忘录开头引的是《华尔街日报》1996 年 11 月 15 日的一篇报道，标题就叫《经济周期已经被驯服了，很多人这样说，很多人惊呆了》。该文第一段说，从公司董事会会议室到家庭起居室，从政府办公室到交易大厅，已经普遍形成新共识：经济增长的周期波动被驯服了。
支撑这个共识的数据很硬：那一轮增长已持续 67 个月，远超「战后」平均水平；《蓝筹股投资通讯》调查 53 位「顶级」经济学家，其中 51 位预测下一年美国增长率在 1.5% 或以上（马克斯顺手挖苦，这批专家正是他 1996 年 7 月备忘录《预测的价值》第二部分的讨论对象）；密歇根大学的调查则显示，预期未来还有 5 年好光景的消费者变多了，看空的变少了。企业界更是斩钉截铁：西尔斯百货董事长说增长后必定衰退这种规律根本不存在；美国第五大石油公司阿莫科的董事长说想不出任何理由相信这轮增长不能再持续 5 年；食品集团莎莉的 CEO 说他不知道什么事情能造成经济周期下行。
后来发生了什么？5 年后的 2001 年出现一波轻度衰退，再几年后的 2008—2009 年发生全球金融危机，引发有史以来最大的大衰退。
更早的样本：1928—1929 年的吉言
同一份备忘录里，马克斯还摆出四句更老的话：繁荣只会继续不会中断；反对再度衰退的说法；美国正步入黄金时代，现在只是开始；美国经济基本面建立在稳健繁荣的基础上。说话的人分别是皮尔斯–箭头汽车公司总裁、纽约股票交易所总裁、布什码头公司总裁，以及美国总统——第一句和第三句出自赫伯特·克拉克·胡佛。时间是 1928 到 1929 年。马克斯的评语是：这些话是吉言，但当时可不是吉时。
「大稳健」：不说没周期，改说没风险
2000 年后这套论调换了包装。马克斯指出，这一次没人直白地说「再也没有周期了」，而是很多投资家、银行家、媒体坚信风险没了——但周期没了和风险没了，实质上是一回事。他引用前财政部长蒂莫西·F. 盖特纳自传《压力测试》里对 2003 年美联储气氛的描述：经济学家开始争论这是否是一个新常态时代，靠衍生产品和金融创新对冲分散风险、靠更好的货币政策应对下滑、靠科技平滑存货周期，这三条长绳缚住苍龙，毁灭性大灾难从此永不再来。这套说法有个好听的名字：「大稳健」。
马克斯认为这正符合他所说的最危险的情况：「最危险的地方，就是大家普遍相信根本不存在危险的地方」（本章「大稳健」段）。而且这类宣言有个共同的时间特征——每次出现都正好在经济涨到周期最高点的时候，媒体的大量传播还起了煽风点火的作用。随后的账单：1929—1939 年大萧条；2000—2002 年美股三年跌掉一半（1929 年以来第一次连续 3 年下跌）；2007—2008 年全球金融危机。
为什么周期不会消失：人不是电子
这是全章的论证核心。马克斯说，「这次不一样」的真实含义是「过去产生周期循环的规则和过程已经暂时中止了」。但金融市场的周期波动从来不是物理规律或科学规律的产物。科学里因果稳定可靠，可以放心说「如果发生 A，那么就会发生 B」；金融和商业世界里虽然也有基本原理，但由它总结出的真理和科学真理非常不同。
原因就一个：有人参与。经济、企业、市场的构成要素就是人和人之间的交易，而人做的决策并不是科学的。他借物理学家理查德·费曼的一句话点题：「要是电子有感觉，研究物理学会是多么困难！」（本章论人与科学规律段）——如果电子有感觉，物理规律就会有时起作用、有时不起作用。人恰恰是有感觉的，人会把情绪和性格弱点带进经济决策和投资决策，在不该兴奋时特别兴奋，在不该沮丧时特别沮丧，于是把趋势推向极端。他随后引用上一本书《投资最重要的事》的几段作为补充：机械性的东西会走直线，但历史和经济这些与人有关的过程走的是多变的曲线；客观因素（量化关系、世界性事件、环境变化、科技发展、公司决策）确实有分量，但人在分析这些客观因素时心理和情绪会起作用，导致过度反应或反应不足，从而决定波幅过大还是过小。
情绪的两个作用方向
马克斯把情绪的作用拆成两条：第一，情绪放大客观因素的力量，把周期推向极端，最终不得不修正；第二，情绪导致市场参与者忽视周期性事物的周期性——而恰恰在这种时候，意识到波幅过大最有可能赚钱或避免亏损，比如熊市和牛市的第三阶段。他把「忽视周期、简单地外推趋势」称为投资人所做的最危险的事情：公司现在好就认为会一直好，资产现在跑赢就认为会一直跑赢，反之亦然，而更有可能出现的情况完全相反。
马克斯本人的几堂周期课
结尾他用自己的履历做例证。1968 年他 22 岁入行，正赶上漂亮 50 热潮，身边的老手都说这 50 家公司成长潜力无边、股价没有上限，他全信了，不记得质疑过——幸好刚工作没多少钱，赌注很小，学费不算多。1973 年阿拉伯石油国家对美国禁运，他在花旗银行组织应对，油价从 20 美元一桶猛涨到 60 美元，能源分析师看不到还有什么能阻碍油价上涨。1980 年他上了一堂电脑行业周期课：磁盘驱动器企业的数量远远超过实际需求。有了几十年积累，他才在 90 年代后期看出科技股、网络股、电子商务股泡沫涨过头，又看出资本市场毫不怀疑的行为最终导致 2007—2008 年危机。他的结论是：能看出市场过度上涨或下跌，需要一个学习过程，这是每个投资人教育中必不可少的部分。
关于时效性
需要提醒读者：本章的「未来」是站在成书年代（2018 年前后）向前看的。文中所有实证样本最晚只到 2007—2008 年危机，此后的周期（例如 2020 年及以后）不在马克斯的观察范围内。但也要看到，这一章的预测并不依赖任何具体的时点或数据，它是一个关于人性的判断——只要有人参与做出关键决策，就会有周期循环。这类判断不随年份过期，读者要做的不是核对他的时间表，而是检验他的机制。
案例档案
| 案例 | 一句话经过 | 在书中的作用（佐证哪个论点） |
|---|---|---|
| 《华尔街日报》1996 年 11 月 15 日报道 | 报道称「经济周期已经被驯服了」已成从董事会到起居室的普遍共识 | 「周期消失论」的完整样本，且恰好出现在上涨周期中 |
| 《蓝筹股投资通讯》1996 年调查 | 53 位「顶级」经济学家中 51 位预测下年增长率 ≥1.5% | 专家共识的一致性本身就是危险信号 |
| 西尔斯、阿莫科、莎莉三位高管的 1996 年表态 | 三人分别否认「增长后必衰退」的规律、看好再涨 5 年、想不出什么能让周期下行 | 说这话的都是大人物，可结论错得离谱 |
| 1928—1929 年的四句名人吉言 | 皮尔斯–箭头汽车、纽交所、布什码头三位总裁与胡佛总统宣告繁荣不会中断 | 同一论调有近百年历史，紧接着是十年大萧条 |
| 盖特纳《压力测试》忆 2003 年美联储 | 经济学家争论是否进入弹性适应冲击、几乎可持续到永远的新时代 | 「大稳健」——不说没周期，改说没风险 |
| 2000—2002 年美股三年跌半 | 1929 年以来第一次连续 3 年下跌 | 「周期消失论」抬头之后的实际账单 |
| 马克斯 1968 年遭遇漂亮 50 | 22 岁菜鸟全盘接受「股价没有上限」，赌注小、学费不多 | 市场亲自给他上的第一堂周期课 |
| 1973 年石油禁运 | 他在花旗银行组织应对，油价 20 美元/桶涨到 60 美元，分析师看不到上涨的尽头 | 极端行情中「趋势会一直延续」的幻觉 |
| 1980 年磁盘驱动器潮 | 伟大发明催生的厂商数量远超实际需求 | 科技乐观同样逃不掉周期修正 |
延伸案例（编者补）
编者补，非原书内容。本书成于 2018 年前后，马克斯写下「周期将会一直循环，直到永远」时，美国正处在始于 2009 年 6 月的经济扩张之中；到 2020 年 2 月，这轮扩张以 128 个月长度结束，成为美国有记录以来最长的一次——随后新冠疫情触发了一次极其陡峭的衰退。值得注意的是，触发因素（一场公共卫生事件）恰恰是 1996 年那 51 位经济学家和 2003 年的「大稳健」共识都不可能预测到的类型。这个后续与本章的逻辑一致：马克斯从不预测周期何时、因何而来，他只断言它一定会来。读者可自行核对这段史实，本段不代表原书立场。
怎么用
- 把「这次不一样」当作计量工具而非观点：当你听到「周期已被驯服」「风险已被消灭」这类话在媒体和饭桌上密集出现，按马克斯的时点观察，这种密集本身就说明你大概率身处周期高点附近——因为这些宣言每次都出现在涨到最高的时候。
- 拒绝一切以「周期已中断」为前提搭建的交易。马克斯的原话是，赌周期不会再来，必输无疑。这条不需要你判断顶在哪里，只需要你不参与那一类押注。
- 检查你手上的推理里有没有「机械式外推」：公司现在好所以会一直好、资产现在跑赢所以会一直跑赢。马克斯把简单外推趋势称为投资人所做的最危险的事，而更可能的结果是完全相反。
要点清单
- 周期不会消失，因为周期不是物理规律，而是人做决策的产物，而人有情绪、不客观、反复无常。
- 「周期消失论」有近百年历史：1928—1929 年、1996 年、2003—2007 年各出现一次，理由每次翻新，结局每次相同。
- 说这些话的从来不是无名之辈，而是总统、交易所总裁、大公司董事长和顶级经济学家——身份不是正确率的保证。
- 这类宣言的时间点高度规律：总在周期涨到最高的时候出现，且传播本身会煽风点火，推动经济涨得更快。
- 「风险没了」和「周期没了」实质是一回事，「大稳健」是后者的体面说法。
- 最危险的地方，就是大家普遍相信根本不存在危险的地方。
- 情绪有两个作用方向：放大客观因素把周期推向极端；让人在最该意识到波幅过大的时候恰恰忽视周期性。
- 忽视周期、简单外推趋势，是投资人所做的最危险的事情。
- 看懂市场是否过头是可以学会的——马克斯自己用了漂亮 50、石油禁运、磁盘驱动器几堂课才学会，这是每个投资人教育中必不可少的部分。
- 本章的展望锚定在 2018 年前后，实证样本止于 2007—2008 年危机；但其论证依赖的是人性而非时点，因此不随年份过期。